研究文章 · 宜得利（9843）

宜得利控股（9843）深度解析：台灣是海外店數最多的市場，SPA 供應鏈與 3 兆日圓願景

從札幌一家家具店到 1,089 家店的連鎖

官方沿革把起點放在 1967 年 12 月的「似鳥家具店」，1972 年 3 月法人化為似鳥家具批發中心。1975 年在札幌白石區開出日本第一家以氣膜結構（air dome）興建的家具店，1981 年開出札幌以外的第一家店（苫小牧店），1986 年 5 月開始直接進口海外商品、同年 7 月改名為 NITORI。

這條線索解釋了它今天的體質：先在北海道把單店模型磨出來，再靠直接進口壓低成本，最後才全國展店。到 2026 年 8 月 16 日為止，集團總店數 1,089 家，其中日本 876 家（NITORI 602、DECO HOME 192、N+ 30、島忠 52），海外 213 家。

事業組合：一家把製造、物流、IT 與零售綁在一起的公司

ニトリホールディングス本身是控股公司，負責集團經營管理；實際營運分散在事業子公司：日本有 Nitori、島忠、Home Logistics、Nitori Furniture、N Plus、Nitori Public、Nitori Facility、Nitori Digital Base、Home Deco 等，海外有 NITORI USA 與亞洲各國法人。它不是單純的零售商，官方把商業模式定義為製造、物流、IT 與零售一體的 SPA。

官方商業模式頁的細節值得台灣讀者留意：公司自 1989 年從新加坡開始海外採購，目前在中國、馬來西亞、泰國設採購據點；1994 年印尼、2004 年越南的自有工廠由 Nitori Furniture 經營；商品有八成以上來自海外採購；2007 年 5 月啟用惠州物流中心、2009 年 12 月啟用上海加工中心。壓低售價的方法不是壓供應商，而是把中間環節收進自己手上。

最新財務：營收下滑但獲利成長的一年

官方財務重點頁的數字：FY2024（截至 2025 年 3 月）營收 9,288.28 億日圓、營業利益 1,176.65 億、稅前利益 1,174.48 億、歸屬母公司淨利 825.48 億；FY2025（截至 2026 年 3 月）營收 9,122.48 億、營業利益 1,255.26 億、稅前利益 1,273.57 億、歸屬母公司淨利 892.74 億。營收年減，但營業利益與淨利都成長，用官方數字計算，營業利益率由約 12.7% 升到約 13.8%。

財務結構相當保守：FY2025 總資產 1 兆 5,712.84 億日圓、母公司業主權益 9,885.59 億、權益比率 62.9%、ROE 9.4%。信評方面，JCR 於 2026 年 5 月 29 日給予長期 AA-。一家零售商能拿到 AA- 與六成以上權益比率，代表它的擴張長期是用自有資金撐的，不是靠槓桿。

商業模式的真正護城河：是成本結構，不是店數

ニトリ的定價能力來自把研發、採購、製造、物流、零售串成一條線。官方說明寫得很清楚：買家直接到海外展會確認材料與品質，並從「顧客願意付的價格」往回推算成本條件，再與海外製造商議價；即使不是自有工廠，也由集團自己的區域據點人員監控製程，而不是整段外包。

品質管理也被制度化：2006 年設立品質改善部門，導入來自汽車業的品質管理手法，並在開發、製造、物流、零售、客服五個階段做管控，內部還設有品質檢查員、品質管理工程師等自有資格制度。這種「便宜但不失控」的能力，比任何單一爆款商品都難複製。

台灣連結：台灣是它海外店數最多的市場

這一點對台灣讀者非常關鍵，而且它跟很多日本品牌不一樣。宜得利在台灣不是代理制，而是 100% 持股的子公司：台灣官方網站的公司資訊頁寫明宜得利家居股份有限公司由 Nitori Holdings Co Ltd 持股 100%，負責人為董事長兼總經理小澤出，登記地址在台北市中正區許昌街 17 號 7 樓－1，資本額新台幣 9.4 億元，員工 1,075 名（含時薪制，截至 2024 年 12 月）。

規模上，截至 2026 年 8 月 16 日台灣有 77 家店，是集團海外店數最多的單一市場，比中國大陸的 76 家還多，之後才是馬來西亞 14、泰國 13、菲律賓 7、新加坡與印尼各 6、韓國 5、香港與越南各 4、印度 1。台灣的展店起點是 2006 年 12 月成立台灣法人、2007 年 5 月開出第一家「高雄夢時代店」，2026 年 8 月 7 日再開出台東店。要提醒的是，公司並未單獨揭露台灣的營收或損益，所以店數只能說明投入程度，不能直接換算成台灣市場貢獻多少獲利。

競爭格局：對手不只是家具店

在日本，ニトリ同時面對家居量販、居家修繕中心、生活雜貨與電商；集團自己收購島忠，本身就是把居家修繕中心納進版圖的動作。在台灣，它的競爭者橫跨家具連鎖、居家生活賣場與線上通路，對照組通常是 IKEA 這類同樣走垂直整合與自有品牌的業者。

它的相對優勢是價格帶與商品開發速度：靠自有供應鏈把價格壓下來，再用高頻率的商品更新維持來客。相對弱點則是「品類廣但單價低」，營收成長高度依賴店數與來客數，一旦展店速度放緩或消費力轉弱，營收就會像 FY2025 一樣先反映出來。

風險、治理與股東回報

風險面要看三件事：海外採購比重超過八成，代表匯率與運費直接打在毛利上；日本國內市場成熟，成長必須靠海外與新業態；而海外擴張又同時面對各地不動產成本與消費習慣差異。FY2025 營收年減就是一個提醒——這家公司過去長期被貼上「連續增收增益」標籤，但那個標籤已經不能無條件套用在最新年度上。

治理採審計等委員會設置公司形態，並設任意的提名報酬委員會。官方董事名冊顯示董事共 10 位、其中 6 位為外部董事；審計等委員會 4 位，其中 3 位為外部董事並由外部董事擔任委員長。股東回報政策是「穩定配息」，一年分期中與期末兩次、由董事會決定，內部保留則用於強化經營基礎；第 54 期期末配息為每股 15.4 日圓，2026 年 6 月 9 日起支付。

成長催化與觀察重點

官方經營策略頁把中長期願景定為 3 兆日圓規模，同時明白表示：考量跨產業競爭加劇，公司會彈性調整成長投資、資本效率與股東回報之間的平衡，因此目前不揭露包含 ROE 在內的具體中長期數值目標。這句話本身就是重要資訊——投資人不會拿到一組可以逐年對照的官方 KPI。

另外要提醒讀者一個查證細節：同一頁面目前仍保留 FY2022 的業績預測與「連續增收增益」等舊敘述，明顯未隨最新年度更新。看這類頁面時請以財務重點頁與股東資訊頁的最新數字為準，不要把未更新的宣傳語句當成現況。真正該追蹤的是海外店數擴張速度、日本國內同店表現，以及匯率與採購成本對營業利益率的影響。

估值邊界與研究結論

估值請固定在 9843 普通股與同一基準日。截至 2026 年 3 月 31 日，授權股數 14 億 4,000 萬股、已發行股數 572,217,480 股（含庫藏股 5,223,437 股）、股東人數 63,379 人，交易單位 100 股，期末基準日為每年 3 月 31 日、股東常會於每年 6 月召開。本文不提供目標價，也不做同業排名。

整體來看，ニトリホールディングス是一家把製造、物流、IT 與零售整條線收進自己手上的家居連鎖控股公司，財務結構保守（權益比率 62.9%、JCR AA-），最新年度是「營收下滑但獲利成長」。對台灣讀者最值得記住的是：台灣是它海外店數最多的市場、而且是 100% 持股子公司，但公司不單獨揭露台灣損益，所以請不要用台灣門市的熱度去推估 9843 的業績。本文為 JPX、ニトリホールディングス與宜得利家居官方資料重建，非本站建議，也不是投資建議。

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研究對象、證券與會計邊界

本文研究株式会社ニトリホールディングス／Nitori Holdings Co., Ltd.，證券代碼 9843，EDINET 代碼 E03144，EDINET 登錄業種為小売業，決算日 3 月 31 日，資本額 133.70 億日圓。要注意它是雙重上市：官方股東資訊頁寫明同時在東京證券交易所 Prime 市場與札幌證券交易所掛牌，交易單位 100 股。

財務口徑上，官方財務重點頁採 IFRS 用語（Revenue、Operating income、Profit before tax、Profit attributable to owners of the parent），公司也把年度以「第 54 期」這種期別編號揭露。本文財務以第 54 期（2025 年 4 月 1 日至 2026 年 3 月 31 日）為主；公司雖已在 2026 年 8 月 6 日發布 FY2027 第 1 季合併財務摘要，但該摘要以 PDF 形式提供，不在本站只採官方 HTML 可查證來源的範圍內，故不引用其數字。