ETF 溢價折價與做市商：INAV、基準價額與市價的關係
ETF 市價高於 INAV 為溢價、低於為折價；INAV 交易時間每 15 秒更新，基準價額每日 1 次。
在盤中看 ETF，常會碰到一個疑問：我現在買的價格，比它「實際值多少」貴還是便宜？ETF 的淨值一天只公布一次，盤中的價格卻不斷在變。JPX（日本交易所集團）為此公布「INAV」（Indicative NAV，盤中估計淨值），並導入「做市商制度」，要求指定的證券公司持續報價，縮小買賣價差。本篇依 JPX 官網整理：ETF 的 3 個價格各是什麼、溢價與折價怎麼判斷、做市商制度的內容，以及溢價折價擴大的原因。僅為制度與名詞說明，不涉及任何一檔 ETF 的買賣建議。
3 個價格
JPX 的 INAV 與 PCF 說明頁整理：
| 價格 | 計算依據 | 更新頻率 |
|---|---|---|
| 基準價額（每口淨資產） | 持有資產依前一日收盤價算出 | 每日 1 次（每日公布） |
| INAV（盤中估計淨值） | 持有資產依現價算出 | 交易時間每 15 秒 |
| 市價 | 市場成交價 | 交易時間即時 |
頁面並說明，該網站所示的 ETF 現價與 INAV 最大以 15 秒為單位顯示。INAV 由 ICE Data Services、Solactive、S&P Global 等機構計算，JPX 的網站轉載其 INAV 與 PCF 資訊；ETF 資料庫的 Excel 檔內有各銘柄是否提供的標示。
溢價與折價怎麼判斷
JPX 的定義：用 INAV 可以判斷 ETF 的市價是否被買得比其持有資產的價值更高或更低——INAV 小於市價，是「溢價」狀態（被買得比淨資產貴）；INAV 大於市價，是「折價」狀態（被賣得比淨資產便宜）。
PCF（Portfolio Composition File）是列出 ETF 所持各銘柄股數與期貨未平倉數的檔案。JPX 說明，它本來是計算 INAV 用的檔案，若投資人能即時取得股價，也可以自己計算 INAV。
算術示範（假設數字，不是任何 ETF）：某 ETF 的 INAV 是 1,000 円，市價是 1,005 円，溢價約 0.5%（5 ÷ 1,000）；若市價是 995 円，則為折價約 0.5%。
做市商制度：誰讓價差變小
JPX 說明，東證為了提升 ETF 流動性，2018 年 7 月 2 日在 ETF 市場導入做市商制度：交易所依申請，就每一銘柄指定做市商；指定的做市商履行「報價義務」，就可獲得誘因（報酬）。目的是讓該 ETF 以反映供需的公平價格持續有充足的報價，讓投資人想買賣時，能以更好的價格成交。此外，管理公司也可自行設定報價義務與誘因，招攬做市商，這稱為「贊助型做市」。
JPX 的做市商名單列出的公司包括野村證券、三菱 UFJ 摩根士丹利證券，以及 Flow Traders、Optiver、Vivienne Court、Grasshopper Asset Management、Virtu 等海外專業做市公司。名單與各銘柄的參與情形以 JPX 頁面為準。
制度後來還有「Version 2.0」：為培育各資產類別的代表性銘柄，限期設定誘因與義務，要求做市商常態提示約 1 億円前後的委託。JPX 列出的例子，例如對某指數型 ETF 的義務是「1 億円／2 ticks 或 0.2%」，對另一檔指數的 ETF 則是「1,000 萬円／3 ticks 或 0.4%」，也就是報價金額與買賣價差上限的組合。各銘柄的義務不同，請看 JPX 頁面。
為什麼溢價折價會擴大
JPX「投資的風險」頁指出，市價因供需而波動，與基準價額不一定一致；並特別提醒，設定與交換停止時，基準價額與市價可能大幅乖離，因為套利不再發生，價差可能持續擴大。對投資海外股票或債券的 ETF，海外市場休市等原因，也可能造成設定與交換停止。流動性不足（成交量與委託量少）時，也可能無法以預期價格成交。
怎麼做
- 在 JPX 的 INAV 頁或券商畫面找到該 ETF 的 INAV 與市價，算出溢價或折價幅度。
- 比較時對照同一時點：INAV 每 15 秒更新，市價即時，兩者時間可能有落差。
- 看買賣價差與委託量，了解該 ETF 的流動性。
- 查 JPX 的做市商參與狀況，了解哪些銘柄有做市商報價。
- 海外標的 ETF，留意對應市場是否休市，設定與交換是否可能停止。
容易踩雷
- 把基準價額（前日收盤算出）當成盤中淨值；盤中應看 INAV。
- 把 INAV 當成交易價格；它是估計值，不是可成交價。
- 以為有做市商就沒有價差；做市商有義務條件，並非所有時點都完美。
- 忽略時間落差，造成溢價折價的誤判。
常見問題
INAV 多久更新一次？
JPX 說明交易時間每 15 秒。
溢價是什麼意思？
INAV 小於市價，代表市價被買得比持有資產價值高。
做市商制度是哪一年導入的？
東證在 2018 年 7 月 2 日導入。
什麼時候價差容易擴大？
JPX 說明設定與交換停止，或流動性不足時。